天壕节能：工业余热发电EMC模式的最佳践行

电力18讯：    
　　公司是工业余热发电领域EMC模式的领导者。国内介入工业余热资源利用的主要有设计院、工程公司、设备供应商、投资商这四大类，开展的模式有参与单个模块环节的、也有EPC工程总承包和EMC合同能源管理模式。天壕节能[11.45 9.99% 股吧 研报]虽然在从已实施项目总装机容量上排名并不靠前，但确实是EMC模式最好的践行者，公司在投资/设计/建设/运营这4个环节全面参与，综合实力没有短板，也容易拓展EPC模式。


　　水泥玻璃行业的余热发电比例已较高，下一主战场在钢铁煤化工等。从市场空间看，水泥行业已建成约70%的余热发电线，还有30%的存量市场；同时国内水泥总产量中还有20%是落后产能，未来要等量置换成新型干法水泥生产线，预计未来每年新增产能增速为3.3%。玻璃行业总量约250-250条浮法玻璃生产线，未配套余热的在150条左右。而钢铁行业的余热发电处于起步阶段，尚有广阔的市场发展空间。

　　EMC模式具有较丰厚的盈利，但初期扩张得有较强融资能力，同时筛选并获取优质客户以保证后续可持续经营。EMC以项目建成后与工业企业共同分享节约电价的模式，一般具有60%的毛利率和20%的IRR，但由于这种模式合作的工业企业只提供余热资源和厂区空间，专业EMC公司需要自掏全部投资，对现金流周转和融资成本要有严格控制。同时，公司签订20年的合同年限分享期，注定了对大型能耗企业的附着性，有赖于合作企业的可持续盈利能力和合约履行信用。公司在获取优质客户和项目资源及外部沟通协调方面具有突出优势。在投资环节，EMC企业用标准甄别合适的客户群和项目资源后，很关键的是真正拿下该项目并让对方接受合同条款的关键项，在这个阶段公司高管与客户高层之间的营销和沟通非常关键，这或许也是天壕区别于其他企业较核心的一个方面。此外，余热电厂投产前需要走繁琐的审批手续，专业团队需摸清政策规则高效办事，确保上网前就绪。

　　盈利预测与投资建议。考虑已签约项目按期建设投产，且现有电价水平维持不变，预计公司2012-2014年可实现净利润为0.95亿、1.41亿和1.68亿，对应摊薄后EPS为0.30元、0.44元、0.53元，短期成长确定，给予2012年20-25倍的市盈率区间，建议询价区间为6~7.5元。