雪迪龙：脱硝迎爆发 脱硫有惊喜

电力18讯：    环境监测业务贡献主要增长。2013年上半年,公司营业收入同比增长37.33%,其中环境监测系统业务收入增长约39.95%,增量占比超过86%,成为公司营收增长的主要推动力;系统改造及运营业务增长103.67%,增长亦较为显著。由于火电小型机组脱硫市场的大幅扩张以及第一批脱硫CEMS进入更换期,公司脱硫CEMS系统销售量2013年预计能够达到15-20%的增长。受国家火电脱硝政策驱动,2013年公司脱硝监测市场呈爆发式增长,我们预计公司脱硝监测系统销售规模增长2倍。截止到2012年底公司共运营设备900套,估计目前运营设备1200-1300套。我们估计电厂烟气在线监测运营市场规模超过10亿/年,第三方监测运营将成为公司业务继脱硝监测之后新的增长点。

    抢占市场,主动降低毛利率。公司2009-2012年毛利率水平基本维持稳定,2013年公司为扩大市场份额,主动降低毛利率水平,以质优价低的产品吸引订单。我们认为毛利率降低是公司促销措施,毛利率持续降低的可能性不大。

    脱硝爆发如期而至。我们预计2013-2015年,脱硝机组在3400台左右,在线监测系统整体市场需求在20400套左右。2012年,公司脱硝在线连续监测系统签订订单1.7亿元,估计在760套左右,而2011年订单仅70套。2012年,实际销售达到400套左右,以25%的市场占有率来测算,我们预计2013-2015年,公司脱硝在线监测系统销售规模累计在5100套之间,年均销售规模1700套。是2012年脱硝在线监测系统销售规模的4.25倍,脱硝业务进入业绩释放期。

    公司评级:增持。公司专注于火电行业脱硫脱硝CEMS,业务发展的驱动因素是火电机组脱硫脱硝的实施,我们预计公司2013-2014年因脱硝CEMS市场的迅速爆发而保持高速增长,同时第三方监测运营市场的迅速扩大又能为公司提供新的业务增长点,相对于传统的烟气治理公司,雪迪龙业绩的持续性更强。因此,公司估值获得一定溢价我们认为合理,我们维持“增持”评级。合理价格区间在19.7-22.6元。

    风险提示:公司毛利率水平、市场占有率低于预期;市场整体空间低于预期。