大唐发电12年报点评：电力业务稳健,煤制气富有弹性

电力18讯：    投资建议:

    我们预计公司2013-2015年EPS为0.35元、0.47元、0.63元,以2012年扣除资产处置带来的13.02亿后计算,未来三年EPS复合增速超过40%,目前股价对应2013年PE为12.8倍,估值偏低。

    从市值角度分析,我们按照正常盈利后火电利润40-50亿元,PE12倍,核电15-18亿元,PE10倍,煤制气业务投产后净利润17亿,PE15倍估算,公司合理市值约805-935亿,目前市值只体现了现有火电资产,对后续成长性估计不足。我们认为公司股价还有40%-60%空间。

    要点:

    业绩概况:符合预期。收入775.98亿元,同比增长7.21%,归属于上市公司股东净利润40.1亿,同比增长109.82%,EPS0.30元,同比增长103.3%;业绩符合市场预期,2012年1-4QEPS分别为0.03、0.05、0.05、0.17元。四季度业绩大幅增长中有处置山西运城,控股权原来为80%,陕西煤业增资后将公司股权稀释至49%,产生投资收益13.02亿元,剔除后单季度EPS为0.07元。2013年增长点分析:电力业务稳健增长,煤制气业务提供巨大向上弹性。煤炭价格全年贡献利润:由于公司坑口电厂较多,2012年综合煤价只下降28元/吨,公司煤价基本在四季度才接近到位,目前情况看,2013年综合煤炭价格有望比2012年全年低60元/吨左右,节约公司燃料成本约30亿;核电业务开始贡献利润:参股44%宁德核电(4*108万千瓦)项目第一台机已经在2012年底开始调试,按照2015年四台全部投产完成后估算,核电业务有望给上市公司带来投资收益15-16亿元,2013年由于只有1台机组投产贡献,EPS增厚预计2-3分;煤制气业务提供巨大市值空间:克旗(51%股权)和阜新(90%股权)煤制天然气各40亿立方米项目的一期工程将于今年开始投产,年报显示克旗一期已经打通全部工艺,阜新煤制天然气项目空分装置已经具备试车条件,1号炉具备点火条件,基本完成化工装置区域的设备安装,天然气长输管道完成80%,铁路铺轨完成9.6公里。

    按照目前的门站价格,克旗项目量产后净利润预计为0.1-0.2元/立方米。我们认为北京和东北的价格上涨是大概率事件。我们假设每方气净利润0.3元,全部投产后对应净利润16.9亿元,按照PE15倍测算,市值253.5亿。煤制气盈利每增加0.1元/方,公司市值增加84.5亿元,相当于目前市值的13%。

    近期关于各地天然气价格上调的新闻不断,市场也在不断传全国范围内完善天然气定价机制,上调幅度可能达到0.6-0.8元/方。克旗和阜新项目消纳城市为北京及周边以及辽宁沈阳及周边,从能源供应安全以及环保角度,天然气上涨幅度很可能超过市场0.2元左右预期。

    煤制烯烃项目总产能为46万吨/年,2012年3月就开始试生产,8月已经能开到70%负荷率试行,我们认为大型化工项目调试几年正常,后续伴随着需求量增长,聚丙烯价格从底部反弹,公司煤制烯烃项目对公司拖累有限。

    未来其他增长点分析:主要关注点有乌沙山二期2台100万千瓦机组,甘孜水电260万千瓦,预计为2014年底开始投产,预计满产后也将增加净利润6-7亿。公司目前还有944.6万千瓦电源点在争取核准,相当于公司现有规模的24%。

    盈利预测与投资建议:

    我们预计公司2013-2015年EPS为0.35元、0.47元、0.63元,以2012年扣除资产处置带来的13.02亿后计算,未来三年EPS复合增速超过40%,目前股价对应2013年PE为12.8倍,估值偏低。

    从市值角度分析,我们按照正常盈利后火电利润40-50亿元,PE12倍,核电15-18亿元,PE10倍,煤制气业务投产后净利润17亿,PE15倍估算,公司合理市值约805-935亿,目前市值只体现了现有火电资产,对后续成长性估计不足。我们认为公司股价还有40%-60%空间。

    风险提示:煤价反弹;煤化工业务进度低于预期。