国投电力水电高速增长火电盈利回升

电力18讯：    水火互济的国投公司电力上市平台。国投电力公司实际控制人为国家开发投资公司，持有61.7%的股权；主业为电力生产，目前控股装机逾15OOOMW，权益装机近10OOOMW，其中火电及水电权益装机分别近60%及40%，另有部风电及太阳能机组，己形成水火互济的优良装机结构；需要特别指出的是，公司控股52%的二滩公司是雅砻江流域梯级水电开发主体，拥有已投产水电4500MW及在建水电10200MW。

　　雅砻江投产序幕拉开，业绩有望持续高增。国投电力公司控股的雅砻江水电移民仪为全国平均水平1/20，单位kW造价优势显著；此外，锦官电源组由国网统调且以外送为主有助于电量消纳。随着雅砻江下游电站进入集中投产期，二滩水电装机容量将由目前4500MW攀升至14700MW；我们预计二滩公司2012――2015年对公司EPS贡献将分别达到0.12/0.25/0.40/0.55元，利润占比有望提升至逾60%。

　　火电资产盈利回升确立，资产收购预计进一步提高公司业绩。国投电力公司火电机组主要分布于甘肃、云南等省市，中西部电厂比重较大使得煤价回落利好主要从3季度开始体现；未来在煤炭供需进入弱平衡、利用小时见底的大背景下，公司火电盈利能刀有望持续回升。8月公司公告拟以13.6亿元收购大股东持有的钦州61.0%、江苏利港17.5%及江阴利港9.2%股权，有望增厚2012――2014年EPS0.03/0.06/0.06元。

　　重置价值显示国投电力公司目前股价明显低估。按水电投产机组10，000元/kW、水电开发权1，000元/kW及火电机组4，000元/kW（考虑成新率）测算公司重置价值，结果显示公司重置净资产价值约284亿元，对应的重置P/B约0.62倍，显示公司目前股价明显低估，投资价值突出。

　　风险因素。水电工程进度、投资决算情况及正式电价将影响公司业绩；水电占比较高致业绩季度间波动加大。

　　维持“买入”评级。考虑目前来水及煤价降幅情况兼顾收购钦州电厂全年并表，预计公司2012――2014年EPS为0.26/0.43/0.63元，对应P/E为19.1/11.6/8.0倍。预计未来几年公司业绩将在水电进入投产高峰及火电盈利回升推动下实现持续高增，2013――2015年EPS复合增速有望达到44%，兼顾目前股价下重置P/B仅0.62倍且大股东拟在未来12个月内增持不超过10亿元，保守给予2013年15倍P/E，目标价6.5元，维持“买八”评级。