中国西电：费用控制良好 目前估值偏低首次给予推荐评级

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中国西电 (SH:601179)(分析师：沈文春)

1.事件

4月26日，中国西电[7.40 -3.27%]发布了2009年年度报告和2010年一季度报告。公司2009年实现营业收入140.3亿元，同比增长7.8%；实现归属于母公司股东净利润11.55亿元，同比增长16.07%；按发行新股后总股本计算，实现每股收益0.265元。2010年一季度，公司实现营业收入24.34亿元，同比增长6.72%；实现归属于母公司股东净利润1.36亿元，同比增长108%；实现摊薄后每股收益0.031元。

公司对2009年利润不进行分配。

2.我们的分析和判断

公司年度业绩基本符合我们预期

公司2009年收入同比增长7.8%，净利润同比增长16.07%，业绩基本符合我们预期。作为国内输变电行业产品系列最全的企业，公司的业务同整个行业发展状况息息相关：2009年，由于金融危机冲击余波未散，电力需求不振，国内快速扩张的电力设备产能不能有效消化，国内竞争加剧，价格下降；同时，国际市场拓展和已有项目进展也受到很大影响，受制于这些因素，公司收入仅有个位数的增长，考虑到价格的下降，公司产销量增长应该超过这个数字，我们预计至少是10%以上的增长。

09年度毛利率有所下降

公司2009年综合毛利率为25.15%，较上一年同期下降了0.64个百分点，主要是由于受市场竞争及产品成本上升影响，变压器和整流装置毛利率下降较多，分别下降1.31和9.59个百分点；公司开关和电容器毛利率则有所上升。

09年度期间费用控制良好带动利润增长快于收入增长

公司2009年期间费用率仅为13.89%，处于历史上最低水平，较上年同期下降了1.04个百分点，销售费用率、管理费用率和财务费用率均有下降，期间费用控制良好是在毛利率有所下滑情况下，利润增长快于收入增长的主要原因。公司期间费用率下降是公司规模效应显现和成本控制加强的综合作用结果。

毛利率提升带来一季度良好业绩表现

公司10年一季度收入仅增长6.72%，但净利润增长了108%，主要是毛利率较去年同期有大幅提升，提升了3个百分点，这主要受益于一季度结算产品结构的优化，我们认为全年情况尚有待观察。

未来增长将来自于高端产品和海外市场

国内电网投资增长趋缓，竞争日益激烈是不争事实，未来的增长将来自于特高压超高压等公司有研发优势的领域；另外，随着世界经济复苏，公司海外市场投入力度加大，海外市场将成为公司新的增长点。

3.投资建议

中国西电是输变电设备领域的共和国长子，积累了国内最优秀的研发资源，最强的制造和试验检测能力，综合配套能力国内最强，在输变电设备高端占据优势，随着国内特高压建设加快和国际市场的开拓，公司有望进入新一轮快速增长，我们看好公司长期发展前景。

预计公司2010-2012年度每股收益分别为0.35、0.44和0.52元，我们认为市场对公司的产业价值和长期发展潜力没有给予足够重视，公司目前估值偏低，首次给予“推荐”评级。