水电价值将逐步显现

电力18讯：    □中证证券研究中心 王维波


2009年前11月发电量变化图

火电业绩将受煤价拖累
　　2010年煤价、电价及电量的不同趋势会对电力形成不同的影响。

　　首先是煤价。自2009年9月以来，动力煤价格持续上涨，到目前涨幅已近三成。这种上涨除了季节性因素外，重要的是电力需求增长所带动。考虑煤炭的供求情况，预计2010年动力煤价格将保持较高的价位，就平均水平看同比将会有明显上涨，涨幅应在15%以上。

　　其次是发电量。由于2010年经济复苏会向纵深发展，对电力的需求将进一步增长，预计增长幅度同比将在10%左右。发电小时数将继续上升，这是拉动火电企业业绩的因素，但预计不足以抵消煤价上涨带来的影响。

　　再次是电价。从目前看2010年上半年电价上调的可能性较小，下半年能否上调还要看煤价及当时物价变动情况。综合看，在煤价上涨比较明确，电价上调可能滞后的情况下，火电企业业绩增长将受到较大影响，预计2010年火电企业净利润增长将十分有限。

　　从估值因素看，以12月31日收盘价计算，以整体法按三季度业绩除3乘4计算，火电板块为26.66，全部A股为24.87，按TTM法计算二者分别为33.76和26.79。从2005-2007年看，其平均市盈率火电为20.55，A股同期为21。由于这三年火电行业经营基本正常，因此可以认为正常情况下火电板块的市盈率与A股水平差距不应太大。而2009年全年火电板块与A股市盈率平均值分别为23.92和20.22，前者溢价18.3%。虽然从绝对数看溢价并不多，但考虑到火电企业2009年第四季度业绩增长可能欠佳，估值仍有偏高。而2010年其面临的较大的挑战，由此判断火电板块行业性的投资机会并不大。

　　不过，火电板块2010年应存在事件性机会，主要表现在：一是电价运行机制的改革。电价改革难度虽大但仍将前行，最有可能的是采取小步推进的办法，若2010年推出某些措施，将会带来一定的市场机会。

　　二是电价上调。虽然预计短期内再度上调电价的可能性小，但不排除上调或进行结构性调整电价的可能。另外煤价出现局部或季节性的明显下跌，对火电企业则形成利好。这些情况将对火电板块带来一定的市场机会。

　　2010年火电发电量将继续增长，但由于煤价也会上涨，火电板块业绩将受煤价拖累，增长将十分有限。水电运行成本低且盈利相对稳定，特别是作为绿色能源符合未来发展方向，其内在价值将逐步显现。预计电力板块行业性机会不大，但存在电价改革及可能的电价调整带来的短期行情。

　  火电板块近年来市盈率走势

　　数据来源：万德资迅

　　水电的优势是明显的，如绿色环保，运行成本较低且盈利相对稳定等。从较长的时期看，水电有着较大的潜力，而且目前价格较低（上网电价低于火电约0.1元/千瓦时），其价格提高的空间更大些。

　　从业绩看，2009年前三季度净利润同比增长10.1%，而分季度环比增长幅度较大。就2010年来看，水电板块业绩预计仍将保持平稳较快增长，但季节性比较明显，二三季度丰水期业绩较好，一四季度枯水期业绩会下降。

　　从市盈率看，以12月31日收盘价计算，按整体法（三季报业绩除3乘4）水电板块为30.34，全部A股为24.87；而按TTM法计算，二者分别为33.92和26.86。

　　从历史情况看，2005-2007年平均市盈率水电板块为22.34，A股整体为21；从目前看，水电板块市盈率对A股的溢价明显高于历史均值，这更多的是市场对水电价值有了新认识的缘故。目前其估值相对仍有些偏高，因此更应关注重大事件带来的机会。

　　一方面，电价改革也包括水电价格，因此一旦推出一些水电的新的定价办法都将带来市场机会。另一方面，从2009年11月调价情况看，水价上调的幅度大于火电，预计今后电价上调很可能延续这种态势，通过这种方式逐步实现同网同价。由此，电价上调对水价的机会会更大些。

　　另外，我国水电资源丰富且开发率较低，有可能出现一轮水电投资热，政府可能出台新的政策，这有可能给市场带来新的机会。

　　对电力板块来说，存在一定的季节性机会。但最重要的可能是电价体制改革带来的机会，另外如果电价上调其机会将是短而快的。

　　从具体上市公司看，应关注这样几个方面：一是水电企业及水电比重大的公司。因为水电价值正逐渐显现出来，价格面临较大上涨空间。因此相对火电其机会更多。可关注长江电力、黔源电力、岷江水电、西昌电力、文山电力等。另外，正在大力提高水电比重的国投电力及国电电力也值得关注。

　　二是资产注入预期的公司。资产注入类公司国电电力及国投电力、内蒙华电等可关注。

　  2010年机构集中推荐股票池

　　证券简称

　　证券代码

　　推荐理由

　　预测每股收益（元）

　　黔源电力

　　２０３９

　　在建项目将在未来三年陆续投产，发电能力将明显增强

　　０．７０－０．６０

　　长江电力

　　６００９００

　　发电资产整体上市后盈利能力大幅提升，煤价上涨凸显其优势

　　０．７６－０．６３

　　文山电力

　　６００９９５

　　拥有独立完整的供电区域，目前自发电比例约为２０％，受益售电价上调

　　０．５２－０．３６

　　国电电力

　　６００７９５

　　水电装机容量将快速增长，集团资产注入预期较强，成长性良好

　　０．４５－０．２６

　　国投电力

　　６００８８６

　　公司水电装机占比超过四成，随着雅砻江梯级电站逐渐建设，未来潜力大

　　０．５１－０．２３

　　内蒙华电

　　６００８６３

　　置入的资产盈利能力强，存在大股东资产注入可能

　　０．４３－０．１５