华能国际：盈利能力完全恢复尚待时日

电力18讯：    天相投顾

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　　报告作者：--撰写日期：2009-04-02

　　业绩差于我们的预期。，2008年公司上网电量102679万千瓦时，2008年公司实现营业收入678亿元，同比增长34.48%，归属于母公司净利润录得-37元，同比下降-161.72%，合每股亏损0.31元。

　　燃料成本涨幅超预期。公司2008年巨亏的原因在于众所周知的电煤价格在08年2-3季度的非理性上涨，公司08年燃料成本达到498亿元，同比增长79%，超出我们的预期。此外，公司财务费用超预期增长至36亿元，其中4季度单季财务费用上涨约50%，以至08年全年的亏损程度超过08年前3季度。

　　短期看业绩反转。据我们测算，公司综合煤价每变动1%，EPS约变动0.03元；利用小时每变动1%，EPS约变动0.02元；即煤价下跌的影响将大过利用小时下跌的影响，公司业绩对煤价的敏感度高，煤价下降将充分反映在公司的业绩上。但是公司装机集中的东部沿海地区电力需求并不乐观，大部分沿海省份08年12月―09年2月的电力需求增速都呈现加速下滑的趋势，从而给公司1季度业绩带来风险。

　　中长期看行业机会。公司代表了中国电力行业的发展方向，公司在电力行业的各个领域都处于领导地位，这不只体现在公司的机组规模、资产质量和充裕的现金流上，同样体现在公司扩充机组的能力和先进的管理水平上。当前正处于电力行业的关键时期，而无论是哪一个领域，我们都能发现华能国际(8.10,0.06,0.75%)处于领先地位。

　　股价催化剂。合同煤价尘埃落定之后，公司的成本风险将得到有效释放，公司的股价也将跨入安全边际。

　　维持“增持”评级。我们预计公司09、10和11年的每股收益分别为0.38元和0.50元和0.51元，09-11年对应的动态市盈率为21x、16x和16x，位于电力行业的估值中枢上。公司及集团公司在电力行业中龙头地位使得公司将分享引领未来电力行业新领域发展的机会，这将给公司带来长期的投资价值，公司理应享受一定的溢价，因此我们维持“增持”的评级。