上海电力 巨大转变指日可待

电力18讯：    小火电是沉重的包袱、资本的杀手，其对利润的吞噬是上海电力多年来沉重的包袱，也是上海电力一直被市场视作二线电力公司而不被市场重视的主要原因。
　　从2007年，应上海市的能源发展规划以及世博会召开的规划，上海电力开始逐步实施"以大代小"，这将给公司带来巨大的转变，它不仅将扩大公司的装机规模，还可以使公司彻底摆脱先前的包袱，提高资产质量和盈利能力，从而提高公司内在价值与股东的回报率。2006年底上海电力权益装机434.6万千瓦，其中小机组占比42.7%，到2010年权益装机将达805万千瓦，小机组仅占公司权益装机的5.1%。
　　上海电力多年来受到小火电包袱的制约，不能在公司的发展上迈进，而包袱一旦放下，公司将可以将全部精力都放在未来的发展上，在迈入一线电力公司行列之后，将会"开动机器"，在未来的持续发展和增长上做出业绩。
　　我们认为，上海电力（600021）具有巨大的价值改善空间，这一改善从业绩上将逐步释放，为公司带来业绩的持续高增长，应给予上海电力高于一线电力公司的估值水平，2009-2010年的一年时期内，动态市盈率在15-20倍较为合理，对应合理价格在每股6.45-8.6元。

　　内在价值的巨大提升指日可待

　　小火电是沉重的包袱、资本的杀手
　　小火电对利润的吞噬是上海电力多年来沉重的包袱，也是上海电力一直被市场视作二线电力公司而不被市场重视的主要原因。例如：2005年外高桥二期新投产增加的盈利基本被老电厂的亏损所抵消。
　　目前公司全资拥有的小火电包括吴泾热电(350MW)、闽行发电(815MW)、杨树浦发电(359MW)，2007年之前还拥有南市发电(145MW)
　　由于小火电的煤耗要远远高于大机组，因此，在2008年煤炭价格高涨的情况下，小机组的收入无法覆盖变动成本，而上海电力的小火电机组处于上海负荷中心，又兼有供热任务，虽然巨亏还不得不照常发电，不能停机，所以在2008年这些小火电机组简直就成了公司的"资本杀手"。2008年前三季度，占公司权益装机容量不足20%的小火电机组亏损额达6.75亿元，占上海电力总亏损12.5亿元的54%。

　　彻底转变源自"上大压小"，还带来增量

　　从2007年，应上海市的能源发展规划以及世博会召开的规划，上海电力开始逐步实施"以大代小"的转变，随着小火电的关停，大型高效机组将陆续投产。按照规划：吴泾热电以大代小的2×30万kw热电联供的项目已动工，因供热需要，原吴泾热电(12.5万kw)将待新项目投产后关停;闽行、杨树浦电厂实施"拆二建一"，新建2×100万kw大漕泾项目，已于2008年8月6日获得发改委核准，原闽行(81.5万kw)、杨树浦(35.9万kw)电厂将逐步关停;南市发电厂因世博会占地拆迁，已于2007年10月1日正式退役，并获得了9.5亿元的补偿。

　　内在价值呈跨越式提升

　　"上大压小"将给公司带来巨大的转变，它不仅将扩大公司的装机规模，还可以使公司彻底摆脱先前的包袱，提高资产质量和盈利能力，从而提高公司内在价值与股东的回报率。
　　小火电厂的成本及管理费用远远高于大机组：
　　第一、在燃煤成本方面，小火电机组煤耗比大机组要高约20%，例如5-10万千瓦的燃煤机组供电煤耗可高于400克/千瓦时，而60万千瓦的机组约345克/千瓦时，目前超超临界的100万千瓦机组低于300克/千瓦时，在2008年煤价高涨的情况下，更突出显示了煤耗带来的燃煤成本的差别，2008年百万千瓦的火电机组还产生了正的盈利。第二、人工成本方面，小火电厂约1000人，而大型火电厂也就200-300人。
　　2006年底上海电力权益装机434.6万千瓦，其中小机组185.4万千瓦，占比42.7%;到2010年小机组全部关停，大机组全部投产之后，上海电力权益装机将达805万千瓦，比2008年的675万千瓦增长19%，并且，小机组仅剩下徐州阚山，仅占公司权益装机的5.1%。

　　世博会助推转型尽快成行

　　上海电力"上大压小"项目也是配合2010年5月1日上海召开世博会的项目，必须赶在它之前完成。因此，公司的彻底转变最晚在世博会之时，并且，公司目前正在争取能够提前完成。可以说，在世博会的推动下，公司的巨大转变是指日可待了。

　　"放下包袱"才能"开动机器"

　　上海电力多年来受到小火电包袱的制约，不能在公司的发展上迈进，而包袱一旦放下，公司将可以将全部精力都放在未来的发展上。
　　近两年来，公司已经进行了一些发展上的动作，例如淮沪煤电联营项目和收购江苏八菱集团。淮沪煤电联营项目集煤炭电力于一体，在2008年电力的冬天获得了较为稳定的盈利。2008年初，公司董事会决定同江苏省盐城市人民政府合作重组江苏八菱集团，并以此作为双方在电力等公用事业和基础设施建设的良好合作开端，虽然目前八菱集团的盈利能力偏弱，但上海电力更注重苏北地区今后的发展，盐城海岸线长度占江苏省海岸线总长度的56%，是风电和电源点建设的理想场所。
　　更值得期待的是，公司的控股股东中电投是除了中核、中广核之外唯一一家拥有核电自主经营资格的集团，在目前已在申请的安徽芜湖核电项目中，上海电力将可能占有14%的股权。
　　我们认为，公司在迈入一线电力公司行列之后，将会"开动机器"，在未来的持续发展和增长上做出业绩。

　　盈利预测及估值

　　主要预测假设：
　　1、2009年电煤市场均价维持当前水平，合同价格上涨8%，2010年、2011年维持2009年水平。
　　2、2009年公司下属电厂发电量下降5-8%，2010年、2011年维持2009年发电量水平。
　　我们认为，上海电力具有巨大的价值改善空间，这一改善从业绩上将逐步释放，为公司带来业绩的持续高增长，应给予上海电力高于一线电力公司的估值水平，2009-2010年的一年时期内，动态市盈率在15-20倍较为合理，对应合理价格在每股6.45-8.6元。
　　
□ .王.爽　 .联.合.证.券