中国神华：煤电路港一体化优势的价值

电力18讯：    我们着眼于从综合性能源公司角度来认识公司的价值，看重中国神华优良的基本面和市场龙头地位，看好中国神华煤电路港一体化经营的抗周期能力和规模效应带动的成本下降，看好公司在未来行业整合中的整合实力优势。
　　煤炭业务未来增长来自于内生增长与外延扩张。08年业绩增长已无悬念。公司合同价低于同行，低于市场价48.2％，与临时限价令761元(含税860元)相差350元，保守预计09年电煤合同价上涨10%。。公司新建和在建矿井能够保持未来三年年均增长1500万吨以上。尽管煤炭增长结构改变，低质煤占比上升，但规模效应显现，加上露天矿开采成本低，公司毛利能够保持在高位。公司资产注入预期明确，拥有330亿的战略收购资金。未来资产注入与行业整合收购能够保持公司的成长。
　　自有煤炭供给是公司电力业务的核心优势，煤电联营让公司获取产业链上利润丰厚部分。公司电力装机多位于坑口、铁路沿线和沿海，区位优势明显。下属电厂用煤90％为神华煤，凭借用煤的产运供环节的内部化，电厂在库存管理和运营效率上更高。上半年由于煤炭成本上升，毛利下跌到26.8％，年内两次电价上调10.5％，将可以部分缓解成本上升。明年电价存在继续上调预期，毛利水平09－10年将会回升。公司看好火电企业长期发展的前景，目前行业低迷正是低成本扩张时期。
　　路港运输系统是公司难以复制的竞争优势，在未来行业竞争和整合中具有极高的战略价值。神朔黄铁路和黄骅港是我国最重要的西煤东运主干线和煤炭下水港口之一，公司不仅能减少成本，免受运输瓶颈的制约，还可以实现业务销售在产品结构和地理区域上的最优配置，最大化公司的产品利润和毛利水平。
　　集团煤制油和新型煤化工项目是公司未来潜在增长亮点。我国适度发展一定规模的煤炭液化产业是必要的，公司已在资源和技术上占据先机，发改委叫停其他煤制油项目，并行业树立壁垒，为将来健康发展奠定基础。公司未来规划中煤化工板块业务收入将要大于现有业务收入。对集团下内蒙鄂尔多斯500万吨煤制油项目简单测算，预计可以贡献公司每股收益09/10年0.085/0.427元（不考虑摊薄）。预计09－10年将注入公司。
　　我们从综合性能源公司和产业链延伸角度来看待公司的价值。煤电路港一体化经营弱化了行业周期性对公司的影响，公司盈利水平在稳定性和抗周期性上优于同业，具有更高的含金量。
　　行业龙头地位和综合实力优势铸造了未来整合、扩张潜力。国家正加大对煤炭行业的控制力度，重点矿企是国家行业整合的依托。公司的综合实力和一体优势将在未来国内行业整合中发挥巨大作用。作为央企，公司同时肩负着"走出去"的重任。公司未来将有望成长为世界性的矿业巨头和综合性能源公司。
　　公司的优势能够获得相应溢价，预计公司08-10年EPS分别为1.54、2.01、2.15元，合理价格在32.55-36.14元人民币，给予增持评级。公司具备长期投资价值，值得长期关注。

□ .谷.三.剑　 .东.海.证.券