电力行业：行业景气上升 趋势投资机会显现

电力18讯：    谢军   广发证券

    主要观点：

　　市场煤价下跌趋势明确、公司综合煤价有望下降、电价尚有两次小幅提价的可能性、降息周期打开等利好因素出现为电力行业走出亏损奠定基础，二、三季度将是火电行业利润谷底，第四季度有望扭亏，但行业公用事业特性决定板块缺少爆发性增长可能，因此，在市场调整期，我们认为行业趋势投资机会已出现。

　　单月用电需求增速下降显著、未来电力需求增速大幅下降的概率小

　　6、7、8月全国用电需求增速出现较大下滑，固然有奥运因素、天气因素和缺煤停电等因素，但浙江、广东等用电大省出现明显用电需求下降则引起市场对未来2-3年我国用电需求将出现大幅下降的过度担忧。为此，我们认为出现用电需求大幅下滑的可能性比较小。理由主要有两点：一是我国目前的重化工用电结构短期内无法改变；二是高耗能行业的固定投资增速仍不见降低。

　　对2008-2010年我国全社会用电需求仍保持乐观，预计2008-2010年全社会用电需求增速分别为10.39%、10.01%和9.24%。

　新增装机减少，电煤供应增多，电力供应矛盾减缓，发电设备平均利用小时数将底部持稳

　　预计2008年新增装机近9000万千瓦，扣除1300万千瓦小火电关停，实际新增装机7400万千瓦，2009-2010年实际新增装机6000万千瓦左右。在电煤供应改善、火电经营向好的环境下，需求不出现5%以上降幅，我们预计发电设备平均利用小时数有望在2008年触底并持稳。

　　选股思路

　　根据利好因素对公司净利润敏感性不同，我们从三方面进行行业投资：1、煤价下降最大收益型：粤电力、华电国际、华能国际；2、电价上调最大收益型：大唐发电、国投电力、国电电力；3、降息最大收益型：大唐发电、川投能源、桂冠电力、华电国际。综合公司其他方面因素，我们重点推荐国电电力、宝新能源和粤电力。

    2008年发电行业经历了一场始料未及的全行业亏损浩劫，1-5月火电行业亏损23亿元，二级市场行业指数与年初相比下跌65%。7月份和8月份两次累计上调上网电价合计约3.78分/千瓦时（含税），在煤价稳定不涨的情况下，我们预计火电行业将在第四季度接近盈亏平衡点。

　　在国际原油期货价格由最高点145美元/桶下跌到目前100美元/桶的背景下，我们预计国际煤价也将下跌，由此带来国内煤价的下跌预期。因此，我们认为行业景气度在回升，目前行业的投资亮点在煤价下跌、电价上调。

　　关键字：煤价、电价、用电需求、利率下调

　　一、国际原油价格下跌带动国内外煤炭价格下跌

　　根据2002年-2008年国际原油价格和国际煤炭价格数据相关性分析，两者线形正相关系数高达0.75，2007年两者的相关性更高，正相关系数达0.9。因此，从历史数据看，国际原油价格的下跌必将引起国际煤炭价格的下跌。

　　国际原油价格如能在年内回落到70-80美元/桶，我们认为国际煤炭价格也有望回落到100美元/吨水平。

    诚然，影响国内煤炭价格当前走高的因素错综复杂，但国际煤炭价格短期内飙升在较大程度上引起国内煤炭价格大幅上涨。因此，我们认为国际煤炭价格的高位下跌也必将引起国内煤炭市场价格的下跌。

　　除受国际油价下跌外部影响因素外，我们认为还有下列因素支持国内市场煤价走弱：

　　1、目前高煤价使得下游行业无法承受，如火电行业2008年出现全行业亏损，这必将引起下游行业煤炭需求减少；

    2、政府动力煤限价令封锁国内动力煤上涨空间；

    3、奥运后，政府安全监管放松，关停小煤窑在暴利诱惑下将恢复生产，因此短期内煤炭供给会一定程度增加，而长期看，随着煤炭投资的加大，新增产能将在未来2-3年有较大释放；

    4、政府加大煤炭流通环节监管，不合理收费将减少。

    国内市场煤价下跌几乎没有悬念，令市场担忧的动力煤2009年合同价是否会上涨？对此我们认为取决于两方面，一、市场煤价是否会较大下跌；二、政府对重点合同煤价的干预力度。在目前资源价格尚无法实现市场化的情况下，我们认为后者的影响力更大。因此，我们认为2009年合同煤价格可能维持2008年水平或小幅上涨。

　　二、小幅提电价将出现累积效应

　　（一）地区差异提价、南方电网提价幅度最大

　　上半年，火电单位燃料成本平均涨幅在30%-50%，甚至不少地区火电公司出现煤电倒挂的现象。因此，在煤炭价格短期无望大幅下跌的情况，提上网电价成为拯救火电行业的最好办法。

　　7月和8月，国家两次宣布上调发电企业上网电价，加权平均电价分别上调1.78分/千瓦时（含税）和2分/千瓦时（含税），涨幅分别为5.46%和5.59%。

　　从分省提价情况来看，两