华润电力：成本控制显成效

电力18讯：    来源：国证券报

    华润电力（0836.HK）07年度盈利增长36.2%至32.21亿元人民币，较市场预测低5%，主要原因是电煤价格急升所致(单位燃料成本上升4.4%)。由于产能强劲扩张，具控制成本能力及从事垂直综合投资，预期华润08至10年的盈利将持续强劲增长。华润现价为08年度市盈率14.8倍及市净率2.2倍，我们认为在净利润率高企及盈利迅速扩张下，其较同业估值偏高仍为合理。因此，将华润的评级由“观望”上调至“买入”，目标价22.70港元。

　　受煤价上升影响，但成本控制仍然得力。华润07年度纯利按年上升36.2%至32.21亿元，较市场预测低5%。公司的净利润率由06年度的24.3%降至07年度的19.1%，主要原因是受煤价急升所拖累，单位燃料成本上升4.4%，较我们预测2.5%高，但大幅低于同业大唐(12%)及华能(10%)。同时，与同业相比，华润的净利润率仍最高，为19.1%；而大唐、华能、华电、中国电力分别为10.4%、12.3%、7%和13.7%。据管理层指出，他们会尽力地控制08年度单位燃料成本上升在8%以下。我们相信华润在五家内地独立电厂成本控制方面仍属最佳。

　　垂直业务体系可减轻煤价上升压力。华润于07年10月投资五江坊煤矿，据我们估计，五江坊煤矿完成后，可为华润提供5000万吨煤，可满足公司至2013年每年煤消耗量约40%。同时，五江坊煤矿的平均煤成本仅每吨220元人民币，较公司平均成本360元人民币低。因此预计此项投资可提升华润2013年后每年盈利23亿元人民币。此外，公司与锦州港(600190行情,股吧)已签署初步协议，兴建3至5个煤港泊位，年处理量达5万吨煤，料至2010年时其处理能力将增至2000万吨煤。华润持有此项目70%权益，余下30%股权由锦州港持有。我们相信此项目可为公司节省成本，尤其是煤价于08至09年度将持续急升，在内地需求庞大及煤供应不足的情况下，中国十分需要进口煤。

　　调升评级至“买入”，12个月目标价22.70港元。华润关闭湖南鲤鱼江电厂逾一个月，对公司08年度盈利构成负面影响，我们亦将有关影响计算在盈利预测中。以现金流折现法为估值基础，为反映电价延迟上调的因素，我们将平均资本成本率由10.2%上调至10.5%。该股现价为08年度市盈率14.8倍及市净率2.2倍，08至10年间年复合增长率为15%。尽管华润的估值较本港上市同业为高，但我们认为其盈利能力强劲及成本控制得宜，估值偏高仍为合理。因此，将目标价定为22.70港元，较每股资产净值折让20%，相当于08年度市盈率19.8倍及市净率2.9倍。将评级调升至“买入”。