桂冠电力（600236）：全年水电电量有望超预期

电力18讯：    报告期内，公司实现营业总收入16亿元，同比增长7%；利润总额1.99亿元，同比增长19.5%；归属于母公司所有者的净利润1.1亿元，同比增长6.28%；每股收益0.08元，同比增长3.9%（可转债转股增加了股本）。

火电利用率下降较多。报告期内，公司合山电厂发电量同比下降9.8%，原因是广西今年投产机组较多且电网方提升了对水电能源的调度；另外报告期内公司燃煤质量下降，也是造成火电发电量下降的原因之一。我们预计下半年公司火电发电量将与上半年持平。由于公司权益装机中火电只占约22%，因此火电利用率的下降将被水电利用率的上升有效化解。

水电发电量同比增长20.1%。报告期内公司水电电量同比增长20.1%，完成全年计划的44.8%。扣除掉6月并表的天龙湖、金龙潭电站的贡献，公司红水河流域水电站发电量同比增长19%，主要受益于来水较好、龙滩电站蓄水带来的增发效应及电网对水电多发的支持。随着下半年水电进入高发期，以及节能减排政策的推进，公司全年水电量有望超预期。

上半年业绩受非经常损益影响。报告期内，公司因房地产开发商存在违约行为致使定向开发建楼目的不能实现，计提减值准备8688万元，此项费用对公司净利润产生一定程度负面影响。

临近2007年底，关注岩滩注入进程。按照大唐集团的股改承诺，2007年底前应尽量完成岩滩电站的注入工作，随着年底的临近，我们建议持续关注桂冠电力资产注入进度及岩滩电站电价调整情况。

资源溢价未充分体现。我们认为在节能降耗的宏观环境下，公司作为水电板块仅次于长江电力的龙头公司，其占有的红水河流域部分电站的开发权（考虑将要注入的岩滩电站和可能注入的龙滩电站），应视做稀缺资源从而获得一定溢价。

风险提示。水电站经营易受流域来水影响。广西地区发电小时数存在超预期下降的可能。

盈利预测和评级。小幅下调公司07年EPS至0.33元。在假设岩滩电站08年1月并表、电价上调0.02元/千瓦时的情况下，预计公司2007、2008年的每股收益分别为0.33、0.50元，目前07、08动态市盈率分别为45、30倍，维持“增持”评级。