上电股份：做强主业，完善输配电产业链

电力18讯：    公司是较为典型的股权投资型公司，主要利润来自于参股公司上海锅炉厂和众多输配电合资公司。2006年上海锅炉厂投资收益仍将大幅上涨30%左右，而公司参股的众多输配电合资投资收益增长也毫不逊色。我们根据调研结果上调公司盈利预测，2006年公司EPS可达1.14元。

    做强主业，打造完整的输配电产业链。公司已经意识到，仅依靠投资收益来维持业绩增长对长远发展是极为不利的。2006年上半年完成了对上海继电器厂100%股权收购，延伸了公司的输配电产业链。另外公司还考虑与上海南洋腾仓电缆公司合资开发核级电缆和海底高压电缆；与西门子公司合作开发变压器生产。除了传统输配电产业链的拓展，公司还积极准备进军高端输配电技术服务领域，依托上海电气集团强大的平台作后盾，发展风能和太阳能逆变装置和并网技术。

　　投资收益仍是主要利润来源，但结构在发生微妙变化。上海锅炉厂未来2年在手订单仍可维持公司业绩高位增长，但所占上电股份投资收益比重则逐年下降。受益于国内输配电行业的快速发展，上电股份参股的众多合资公司2006年都表现出非凡的盈利能力。其中西门子高压开关的增长突破100%，而阿海珐变压器也一举扭转亏损，2006年可望盈利8000万元。公司年末计划战略出售日立电器有限公司，不但能够减少亏损大户带来的投资收益损失，所获现金也可支持公司主业的投资。

　　集团公司高层震荡对上电股份的生产经营短期无碍。近期上海电气集团高层发生不小动荡，短期虽然未对公司生产经营造成任何影响，但集团未来是否会对下属公司的合作经营发展思路和方向产生影响还需长期观察。不过公司与ABB、西门子和施奈德等输变电国际巨头多年合作，已经取得了相当多的合作经验。这些合作伙伴全部是享誉全球的跨国公司，具有良好的市场声誉，并且非常看好中国市场，在华投资发展策略中短期不会改变，能够保证上电股份投资收益的稳定增长。

　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2006－2008年的每股收益分别为1.14元、1.32元和1.33元。综合相对估值法和绝对估值法的结果，我们得出公司的合理股价为15.63－18.28元，维持“增持”的投资评级。

　　主要不确定因素。参股公司重大经营决策改变的风险和股改风险。

    1.做强主业，打造完整的输配电产业链

    从1992年上市至2004年，上电股份与母公司经历了几次资产置换，最终在2004年确定了以输配电成套工程带动公司输配电产业发展为未来主业发展方向。

　　1.1公司“工程成套战略”初见成效

    上电股份是以输配电成套工程为主体的控股型公司，母公司除主要控股人民电器厂、上海电气陶瓷厂等多家中低压输配电生产厂家外，还参股上海锅炉厂和十多家输配电合资企业，产品涵盖高中低压变压器、互感器、电容器、开关等各种输配电产品。以输配电成套工程为主业，不仅可以利用母公司广泛深远的市场影响拓展业务，而且可以利用众多参股公司丰富的产品线，实现资源共享，发挥更大的协同效应。

　　2006年上半年，这种“工程成套战略”初步取得成效，公司先后承接了上重厂220kV变电站项目和苏丹5座220kV变电站总承包项目，工程成套业务比去年同期增长60%，同时公司低压电器的产品销售也有13.4%的增长，主营业务盈利能力有所增强。

    1.2做强主业，完善输配电产业链

    与公司下属参股公司强大的盈利能力相比，上电股份的主营业务始终处于配角地位。

　　公司已经意识到仅仅依靠下属参股公司的投资收益来保持业绩增长对公司长远发展是极为不利的。因此做强做大主业，完善公司输配电产业链，是目前最现实和有利的选择。

　　2006年上半年，公司已经获得上海市国资委批复，用2386.5万元获得上海继电器有限公司100%股权转让。上海继电器有限公司为电力系统二次控制、保护及调度自动化设备的专业制造公司，全国继电保护行业最大的专业制造企业之一，隶属于上海电气(集团)总公司。1991年就建立了专门的研究机构,从事新产品的开发和研制，自1993年起连续九年被评为“上海市高新技术企业”，进入2000后，上海继电器有限公司由于研发投入不足，企业管理缺僵化，在激烈的市场竞争中落后于国电南瑞、许继电气等二次设备行业龙头。不过，上海继电器有限公司目前仍有专门从事技术工作的科技人员多达200余名，各种产品54系列，313个品种，4645个规格。随着公司研发投入的加大，预计2006年上海继电器有限公司可实现销售收入7000-8000万，“十一五”期末达到5亿元的销售收入。由于上海继电器有限公司的销售毛利可达40%左右，虽然销售收入所占比重较小，但对未来公司综合毛利的提高将会起到积极的影响。

　　此外，公司还考虑与上海南洋腾仓电缆公司合资开发核级电缆和海底高压电缆；与西门子公司合作开发变压器生<