上网电价上调 火电是反弹还是反转？

电力18讯：    ●结论：火电行业将短期反弹，但并不会是真正的行业反转。投资者应抓住本次行业反弹机会，但一定不要将之视为长期转暖。

　  ●我们之所以判断火电行业将出现短期反弹，是出于众所周知的原因：第一、5月份开始实施煤电价格联动，火电机组上网电价平均上调1。8-2。0分/千瓦时；第二、煤炭市场价格平稳运行，并有小幅下跌的预期。

　　●在煤炭价格稳定的情况下，5月份开始实施的煤电价格联动是提升火电公司毛利率水平的原因。这部分电价上调对盈利水平的提升在二季度没有得到充分表现，我们预计，三季度将表现很明显，三季度火电行业的毛利率恢复到04年底的水平。12家重点火电上市公司的平均毛利率将由一季度的21。4%上升至约27%。

　　●三季度火电毛利率虽然可以恢复到2004年的水平，但还不能达到2004年第三季度的水平，因此，如果发电量稳定，三季度的当期净利润仍会出现同比下降。直到第四季度，在基数（04年第四季度）也下降的情况下，才会出现当期净利润的同比增长。

　　●我们认为这次反弹将是短期的，而不是行业反转，反弹的时间至多维持到2006年中期，之后将呈缓慢下降趋势，一直持续到2007年。得出以上结论主要依据以下两方面的判断：1、电力需求增速减缓，而供给不断增加，06年下半年开始电力供需进入平衡，火电利用小时数下降，售电收入减少。2、电力供需平衡之后，电监会将很快推行竞价上网，一部分火电公司上网电价将下降。

　　首先明确我们的结论：火电行业将短期反弹，但并不会是真正的行业反转。火电行业在不久的将来面临的电力供需平衡和竞价市场，将使行业的景气度进入又一轮的下降。我们认为，投资人应抓住本次行业反弹机会，但一定不要将之视为长期转暖。

　　火电将何时反弹：三季度至四季度

　　电煤价格飞涨而电价不变，这是导致火电公司2004年至今利润率大幅下降、利润大幅下滑甚至亏损的主要原因，火电公司的利润对这两项因素的敏感度最高。因此，煤炭价格和上网电价成为我们判断火电行业未来走势的关键因素。

　　我们之所以判断火电行业将出现回暖，出于众所周知的原因：第一、5月份开始实施煤电价格联动，火电机组上网电价平均上调1。8-2。0分/千瓦时；第二、煤炭市场价格平稳运行，并有小幅下跌的预期。

　　在预测何时转暖之前需要首先定义的是：什么可以代表行业转暖。我们认为，“毛利率”和“净利润同比增长率”是描述行业转暖的很好的指标，前者显示了绝对的盈利水平，后者表现了相对的增长因素。而且这两项指标都是被国内外证券市场的投资者广泛看重的，它们的变动对证券资产的价格走势具有很大影响。

　　三季度毛利率将恢复到04年底的水平

　　火电行业的毛利率对煤炭价格敏感度极高，几乎完全随之波动。我们统计了12家主要火电上市公司2003至今每个季度的毛利率平均水平（作为火电行业毛利率水平的代表），并将之与大同优混煤的同期价格相比较，可以看出，火电企业毛利率随煤炭价格的上涨，几乎成比例地下滑。由此，在电价不变的前提下，我们可以通过煤炭价格水平来判断火电行业的毛利率水平。

　　火电毛利率与煤炭价格:
　
　　在煤炭价格稳定的情况下，5月份开始实施的煤电价格联动是提升火电公司毛利率水平的原因。这部分电价上调对盈利水平的提升在二季度没有得到充分表现，我们预计，三季度将表现很明显，三季度火电行业的毛利率恢复到04年底的水平，分析过程如下。

　　我们采用了折算的方法来预测火电行业的毛利率变动，即将电价的上调折算为煤价的下降。此次煤电价格联动，火电机组上网电价平均上调1。8-2。0分/千瓦时，如果按照火电标准煤耗350-360克/千瓦时计算，相当于煤炭价格下降了50-57元/吨。对应图表主要煤种的价格走势，综合来看，这一价格水平正处于2004年10月至11月的时间段上，这也正是本轮煤炭价格的主升段。例如，图表中蓝色曲线代表了大同优混的价格，当前价约425元/吨，下降50-57元为368-375元/吨，相当于10月底到11月初的价格。

　　根据我们前面的结论，即在电价不变的前提下，我们可以通过煤炭价格水平来判断火电行业的毛利率水平。因此我们认为，三季度火电行业的毛利率可以恢复到04年底的水平。12家重点火电上市公司的平均毛利率将由一季度的21。4%上升至约27%。

　　四季度当期实现净利润同比增长

　　三季度火电毛利率可以恢复到2004年的水平，但还不能达到2004年第三季度的水平，因此，如果发电量稳定，三季度的当期净利润仍会出现同比下降。直到第四季度，在基数（04年第四季度）也下降的情况下，才会出现当期净利润的同比增长。

　　反弹而不是反转

　　在煤炭价格小幅下跌的形势下，今年底至06年上半年火电行业的毛利率水平将出现反弹，但我们认为这次反弹将是短期的，而不是行业真正的反转，反弹时间至多