瑞银：煤价电价仍然看涨

电力18讯：    煤价电价的长期看涨是中国经济快速增长和铁路运力瓶颈的一个必然结果，而且其价格下跌的风险远远小于工业产品价格下跌的风险

我和同事们近来对中国的铁路系统的一些研究表明，在未来五年，铁路的瓶颈还将急速恶化。因此，煤价和电价还将有上升压力。我们的研究概要如下：

――从1978年以来，中国真实GDP平均每年增长9％左右，但铁路的长度增长率仅为1.4％。中国的工业生产总值每七年大致翻一番，但铁路运力增长很少。

――在未来七年，中国工业生产总值还可能翻番，但我们看不到巨额的铁路投资。

――在过去20年，铁路占中国运输量的比重从49％下降到了33％。

――中国的铁路密度不但低于美国、俄国，甚至低于印度。

――中国的铁路运输是世界上最繁忙的。像橡皮筋一样，拉到极限之后也就不能再拉了。

――公路和港口在近十年的投资大大高于铁路。这也就是为什么公路和港口不太堵塞的原因。

但是，为什么公路和港口能有如此多的投资呢？

首先，在公路和港口方面，政府的思想解放得很快。这反映在所有权、收费率及调度等方面。其中问题的症结在于，铁路真的是像人们所想像的那样，“事关国计民生”，非实行大一统管制不可吗？以前我们认为蔬菜、布匹也是如此重要，港口等基础设施更是“重中之重”。如今回头看，却十分可笑。

其次，铁路一般跨省，所以牵涉到多重官僚机构。这也是为什么私有部门甚至政府企业不愿投资的原因。

因为实行了大一统的管制，所以铁路长期定价过低，效率也低，所以盈利不佳。2002年，铁路全系统的净资产回报率仅0.5％。这也是为什么连地方政府都无投资热情。

在过去十年，铁路系统发债11次，筹资仅仅187亿元。如果想理解这187亿元是多么可怜的一点钱，大家可以比较一下电信、石化行业的筹资额，或者互联网+公司的筹资额，或者用友软件的筹资额。其中差额不可以道里计。

因为实行了高度集中的控制，所以回报率极低，也就意味着集资离不开政府担保。可是政府只能口头上支持铁路，因为政府要支持的行业太多了：农业、水利、半导体、矿业、石化、纺织业等等，不胜枚举。而政府的赤字也是直线上升的。

过去十年，修铁路的呼声很高，但直至今天，呼声仍旧只是呼声而已，没有变成实际的行动。光指望政府修铁路是不够的。可是要指望国企或民营或外商也修铁路，价格必须开放，投资必须有盈利。

由于修铁路周期很长，而且现在还看不到资金的影子，所以在未来几年，我们认为，铁路瓶颈还将更严重。即使修了新的铁路，铁路也是要收费的。而且，为了从根本上改变目前的铁路瓶颈，铁路收费必须开放。羊毛出在羊身上，最终煤价必须继续上涨。

运输问题远非煤价长期上涨的惟一原因。根本的问题在于，经济增长每天都需要更多的煤，但地下的资源是不会每年以8％速度递增的。开采的人们把最容易的煤层或家门口的煤矿开完之后，就遇到了一个挖深挖远的问题，开采成本会上升。

为保证污染不至于严重恶化，为把煤矿事故减到最低，资本开支也要增加，这就要转化为成本和价格。

最后，中国的农民长期靠砍树烧饭和取暖，但现在可砍的树也不多了，7亿农民也开始了用煤。

2002年，中国的总发电量中7％是水电。但随着江河资源的日益枯竭，我们必须越来越多地依靠火电。

所有这些都对中国经济提出了一个很严峻的问题：我们再不能像以前那样浪费和低效率，而是要切实地节能。我曾在本栏目发表了一篇题为“高收入的穷光蛋”的文章，讲的就是这个意思：我们建房子、修马路、建了拆、再建再拆。我们每年都创造很高的GDP和收入，但十年以后，20年以后，我们的城市依然是一个巨大的建筑工地，而不是一个舒适的家园。

中国的电价是要长期上涨的，尽管电力系统通过挖潜会消化一部分煤价上升的影响，但这一趋势是肯定无疑的。另一方面，投资者对煤价和电价的长期走势的担忧也可以理解。但是，哪种投资没有风险呢？可以肯定的是，煤价下跌的风险远远小于工业产品价格下跌的风险。宁可花30倍市盈率买矿业股，也不要花15倍买工业股。很多工业股公司实质上是慢慢下沉的船。

买矿业股时，要注意它们的储备量。对煤炭公司而言，煤矿与主要用户的距离也是至关重要的。记住，铁路和公路的运价是必须上涨的。

作者为瑞银证券董事总经理兼中国研究部主管