合康变频：变频器发力 进入新一轮增长周期

电力18讯：    群益证券

　　公司发布12年年报，实现营收7.03亿元(YOY+18.8%)，净利润1.35亿元(YOY+5.0%)，符合预期。单季看，4Q净利润0.43亿元(YOY+3.1%)，同比增速较3Q回升7个百分点，有缓步复苏态势。展望未来，随着经济复苏及中低压变频器的发力，公司有望进入新一轮增长周期。

　　预计公司13、14年分别实现营收9.30亿元(YOY+32.4%)、12.11亿元(YOY+30.1%)，实现净利润1.75亿元(YOY+29.9%)、2.20亿元(YOY+25.5%)，EPS0.52、0.65元，当前股价对应2013年动态PE19X，考量公司业绩回升预期，当前估值有提升空间，给予“买入”建议，目标价13.00元(对应2013年动态PE25X)。

　　12年受经济影响大增速低，公司稳固行业领军者位置：公司12年净利润1.35亿元(YOY+4.95%)，增速放缓主要是12年宏观经济低迷，行业需求不振，公司也采取了更加谨慎的合同管理措施，新接订单回款要求提高，导致订单放缓，全年实现订单8.35亿元(YOY-2.1%)。行业格局看，经历利德华福高压变频业务被外资收购后，公司国内行业地位进一步巩固，12年高压变频器市占率稳居行业第一，行业竞争格局基本稳定。

　　环保政策红利及经济形势助行业复苏，高压变频器有望快于行业增长：12年公司高压变频器实现收入6.69亿元(YOY+16.6%)，展望2013年，政策执行力度加大与订单形式好转，公司此业务增长有望加快。政策方面，国家环保部部近日发布公告，将在重点控制区的火电、钢铁、水泥等六大行业以及燃煤锅炉项目执行大气污染物特别排放限值，节能减排执行力度空前严格；订单方面，12年冶金、矿业、电力、水泥四大行业实现新签订单2.4、2.0、1.4、0.96亿元，展望13年，宏观经济回暖带动冶金、矿业、水泥等行业订单以10%~15%的速度稳健增长；电力行业受脱销兴起，高压变频器需求快速增加，有望实现翻倍。整体看，预计公司13年高压变频器新签订单达到9.3亿元(YOY+38.0%)。订单形式的好转将保障公司该业务增长提速。

　　产能释放，管道拓展，中低压变频器是未来增长亮点：12年公司中低压变频器实现收入0.21亿元(YOY+81.4%)，低于预期。展望13年，公司产能、厂房建设有续推进，且销售管道由以往仅通过高压带动中低压销售变为以项目带动、整体解决方案、多元产品销售三大策略，管道多元化利好公司中低压变频器销售。13年Q1，公司中低压变频器订单翻倍，预计全年实现收入1.2亿元(YOY+500.0%)。展望未来，公司力争通过2~3年建设，把中低压变频器打造成与高压变频器业务规模相当的增长极。

　　注重订单回款品质，现金流状况好转：公司13年加强了订单品质管制，将回款能力、毛利率、市占率定为公司接受订单前三位考虑因素，取得了良好绩效，全年经营性现金流净额0.33亿元(YOY+121.6%)，回款改善利好公司资金周转。